宏观经济与政策： 　　截止上周末，10 月（上月）国内主要数据公布完毕。总体而言，在剔除季节性因素后，呈现 总量偏弱，结构尚可的格局。 　　一、两大制造业 PMI 分化： 　　10 月财新中国制造业 PMI51.7，与低位的官方数据形成背离。财新 PMI 样本多位于东部民营工 业企业，其表现强势反映出：1.东部企业预期不错；2.民营企业预期阶段性好于国有企业；3.工业 企业行业间存在分化，工业品下跌更多影响官方数据；4.出口预期尚可。财新 PMI 偏强，这与同样 处于沿海地区的沿海电厂发电量回升相互印证，但更多反映总量的官方制造业 PMI 仍回落明显。 　　二、金融数据总量偏弱，结构尚可： 　　当月社融+6189 亿元，9 月+2.27 万亿，同比少增 1184 亿元；人民币贷款+6613 亿元，9 月+1.69 万亿，同比少增 357 亿元。除了季节性因素外，较低的人民币贷款与未提前上量的专项债拖累社融 增量。非标融资中，委托与信托贷款同比下滑收敛，未贴现承兑汇票意外走低。结构上长期信贷占 比仍有上升，贷款结构优化。受长假及银行业务结构的季节性，10 月社融一般偏低，但今年剔除 季节性后，新增社融总量仍偏弱，明显低于 16-18 年的新增社融量。 此外 10 月 M2 同比+8.4%，持平前值，M1 同比+3.3%，环比减少 0.1 个百分点。 　　三、央行正面回应通胀与通缩之辩 　　当月 CPI 同比上升至+3.8%，前值 3.0%，大幅强于预期的 3.4%；PPI 同比回落至-1.6%，前值 -1.2%。CPI 继续冲高，核心原因在于猪肉带动食品分项大幅走强，CPI 猪肉分项当月同比+101.3%， 食品分项当月同比+15.5%。值得注意的是，三季度货币政策执行报告专栏 4 关注价格变化，并提出 “我国经济运行总体平稳，总供求大体平衡，不存在持续通胀或通缩的基础”也就意味着，从央行 角度，货币政策的取舍并不看重结构性因素带来的通胀，宽松空间仍是存在的。 　　四、生产偏弱，房地产有韧性 　　当月工业增加值+4.7%，前值+5.8%，高于 8 月但低于 7 月数据。上游采矿业下滑明显，下游部 分制造业也有一定放缓，但汽车行业增加值改善明显；固定投资方面，当月累计同比+5.2%，环比 有所下滑，年内新低。其中房地产投资+10.3%，基建投资（不含电力）+4.2%，均有小幅回落，制 造业投资+2.6%，小幅回升；消费方面，当月社会消费+7.2%，前值 7.8%，累计+8.1%，汽车消费累 计-1.0%，降幅有所扩大。当前 CPI 同比+3.8%，处于高位，实际消费增长或更低。但值得注意的是， 10 月居民消费受双 11 促销影响或有推后，结构上服装、电器与化妆品等品类明显走低可以验证， 同时 16-18 年 10 月当月消费增速均有明显走低。 房地产产业链数据中，10 月累计房地产销售面积年内首次转正至+0.1%，新开工、施工与竣工 均有改善，其中竣工累计增速相对于前值负增值明显收敛。 天然橡胶网 　　五、货币政策边际变化 　　11 月 5 日央行公开市场开展 4000 亿元 1 年期 MLF 操作，操作利率较上期下行 5BP，在 LPR 改 革后，LPR 采用公开市场操作利率加点形成，而公开市场操作利率主要指的是 MLF。市场主要的贷 款利率（含房贷）也紧盯 LPR。除了价以外，上周末央行意外进行 2000 亿 MLF 操作，从量上进一 步维持市场流动性。周末央行公布三季度货币政策执行报告在强调逆周期调节的同时，未出现“货 币政策总闸门”的提法，强化了市场预期。而今日上午央行公开市场开展 1800 亿元 7 天期逆回购 操作，中标利率下调 5BP。作为短端市场利率，OMO 利率下调影响拆借、存单等市场利率，有助于 降低金融机构负债端成本，而实体企业融资成本对应于金融机构资产端，对实体成本降低而言，金 融机构短期成本降低意义比较重要。一系列的货币政策边际变化，显示在总量偏弱的背景下，未来一段时间稳增力度增强，“降息” 的力度大，效果也较快，货币与财政双轮共同驱动下，我们维持未来数月宏观边际企稳的观点。而 中期走向有待观察。 　　高频数据： 　　流动性：流动性平稳有松，DR007 收于 2.7811%（+22BP），SHIBORO/N 收于 2.693%（+76BP）。 中上游制造业：唐山高炉开工率 67.39%（+0.7），六大电厂日均耗煤量 59.12 万吨（+3.91）， 全国水泥价格指数 159.01，中国玻璃价格指数 1216.97。 下游需求：十大城市:商品房周均成交面积 22.33 万平方米，乘用车当周日均销量：厂家零售 同比-20.00%，猪肉批发价 48.13 元/千克（-3.05），鸡蛋批发价 11.11 元/千克（-0.54），波罗的 海干散货指数（BDI）1357（-21）。 金融市场：IC03 贴水 267.84，AA+级产业债信用利差 185.30。 　　资产配置： 　　股票市场：股指维持偏强震荡，上证指数-2.46%，创业板指-1.05%，两市成交略有缩减，风格 仍相对偏成长。 利率市场：利率债期货震荡，十年期主力合约全周+0.36%，十年期国债利率收于 3.2355%，中 美利差收于 140BP。 商品与汇率市场：工业品指数+0.05%，黄金震荡+0.61；美元指数（USDX）-0.39%，美元兑离 岸人民币汇价收于 7.0053。 来源: 天然橡胶网

宏观经济与政策：

截止上周末，10 月（上月）国内主要数据公布完毕。总体而言，在剔除季节性因素后，呈现 总量偏弱，结构尚可的格局。

一、两大制造业 PMI 分化：

10 月财新中国制造业 PMI51.7，与低位的官方数据形成背离。财新 PMI 样本多位于东部民营工 业企业，其表现强势反映出：1.东部企业预期不错；2.民营企业预期阶段性好于国有企业；3.工业 企业行业间存在分化，工业品下跌更多影响官方数据；4.出口预期尚可。财新 PMI 偏强，这与同样 处于沿海地区的沿海电厂发电量回升相互印证，但更多反映总量的官方制造业 PMI 仍回落明显。

二、金融数据总量偏弱，结构尚可：

当月社融+6189 亿元，9 月+2.27 万亿，同比少增 1184 亿元；人民币贷款+6613 亿元，9 月+1.69 万亿，同比少增 357 亿元。除了季节性因素外，较低的人民币贷款与未提前上量的专项债拖累社融 增量。非标融资中，委托与信托贷款同比下滑收敛，未贴现承兑汇票意外走低。结构上长期信贷占 比仍有上升，贷款结构优化。受长假及银行业务结构的季节性，10 月社融一般偏低，但今年剔除 季节性后，新增社融总量仍偏弱，明显低于 16-18 年的新增社融量。 此外 10 月 M2 同比+8.4%，持平前值，M1 同比+3.3%，环比减少 0.1 个百分点。

三、央行正面回应通胀与通缩之辩

当月 CPI 同比上升至+3.8%，前值 3.0%，大幅强于预期的 3.4%；PPI 同比回落至-1.6%，前值 -1.2%。CPI 继续冲高，核心原因在于猪肉带动食品分项大幅走强，CPI 猪肉分项当月同比+101.3%， 食品分项当月同比+15.5%。值得注意的是，三季度货币政策执行报告专栏 4 关注价格变化，并提出 “我国经济运行总体平稳，总供求大体平衡，不存在持续通胀或通缩的基础”也就意味着，从央行 角度，货币政策的取舍并不看重结构性因素带来的通胀，宽松空间仍是存在的。

四、生产偏弱，房地产有韧性

当月工业增加值+4.7%，前值+5.8%，高于 8 月但低于 7 月数据。上游采矿业下滑明显，下游部 分制造业也有一定放缓，但汽车行业增加值改善明显；固定投资方面，当月累计同比+5.2%，环比 有所下滑，年内新低。其中房地产投资+10.3%，基建投资（不含电力）+4.2%，均有小幅回落，制 造业投资+2.6%，小幅回升；消费方面，当月社会消费+7.2%，前值 7.8%，累计+8.1%，汽车消费累 计-1.0%，降幅有所扩大。当前 CPI 同比+3.8%，处于高位，实际消费增长或更低。但值得注意的是， 10 月居民消费受双 11 促销影响或有推后，结构上服装、电器与化妆品等品类明显走低可以验证， 同时 16-18 年 10 月当月消费增速均有明显走低。 房地产产业链数据中，10 月累计房地产销售面积年内首次转正至+0.1%，新开工、施工与竣工 均有改善，其中竣工累计增速相对于前值负增值明显收敛。 天然橡胶网

五、货币政策边际变化

11 月 5 日央行公开市场开展 4000 亿元 1 年期 MLF 操作，操作利率较上期下行 5BP，在 LPR 改 革后，LPR 采用公开市场操作利率加点形成，而公开市场操作利率主要指的是 MLF。市场主要的贷 款利率（含房贷）也紧盯 LPR。除了价以外，上周末央行意外进行 2000 亿 MLF 操作，从量上进一 步维持市场流动性。周末央行公布三季度货币政策执行报告在强调逆周期调节的同时，未出现“货 币政策总闸门”的提法，强化了市场预期。而今日上午央行公开市场开展 1800 亿元 7 天期逆回购 操作，中标利率下调 5BP。作为短端市场利率，OMO 利率下调影响拆借、存单等市场利率，有助于 降低金融机构负债端成本，而实体企业融资成本对应于金融机构资产端，对实体成本降低而言，金 融机构短期成本降低意义比较重要。一系列的货币政策边际变化，显示在总量偏弱的背景下，未来一段时间稳增力度增强，“降息” 的力度大，效果也较快，货币与财政双轮共同驱动下，我们维持未来数月宏观边际企稳的观点。而 中期走向有待观察。

高频数据：

流动性：流动性平稳有松，DR007 收于 2.7811%（+22BP），SHIBORO/N 收于 2.693%（+76BP）。 中上游制造业：唐山高炉开工率 67.39%（+0.7），六大电厂日均耗煤量 59.12 万吨（+3.91）， 全国水泥价格指数 159.01，中国玻璃价格指数 1216.97。 下游需求：十大城市:商品房周均成交面积 22.33 万平方米，乘用车当周日均销量：厂家零售 同比-20.00%，猪肉批发价 48.13 元/千克（-3.05），鸡蛋批发价 11.11 元/千克（-0.54），波罗的 海干散货指数（BDI）1357（-21）。 金融市场：IC03 贴水 267.84，AA+级产业债信用利差 185.30。

资产配置：

股票市场：股指维持偏强震荡，上证指数-2.46%，创业板指-1.05%，两市成交略有缩减，风格 仍相对偏成长。 利率市场：利率债期货震荡，十年期主力合约全周+0.36%，十年期国债利率收于 3.2355%，中 美利差收于 140BP。 商品与汇率市场：工业品指数+0.05%，黄金震荡+0.61；美元指数（USDX）-0.39%，美元兑离 岸人民币汇价收于 7.0053。